Speciál: ČEZ - držet - shrnutí nového reportu

Výrazně snižujeme naši cílovou cenu na 820 Kč na akcii a doporučení na Držet kvůli následujícím hlavním důvodům:

Snížili jsme odhad ceny elektřiny v letech 2011-12 o 7% a o 13 až 14% v dlouhém horizontu kvůli nadkapacitě obnovitelných zdrojů elektřiny v Evropě, které zažívají boom.

Nová 32% daň na hodnotu emisních povolenek bezplatně přidělených producentům elektřiny v letech 2011-2012 v ČR zpožďuje oživení zisků ČEZu na 2012.

32% daň používáme i na přidělené emisní povolenky také pro období 2013-20 (neočekáváme, že částečné bezplatné přidělování emisních povolenek bude úplně zrušeno).

I když se náš předpoklad rostoucích cen uhlí (+35% r/r) a emisních povolenek (+16% r/r) ukázal jako pravdivý, modelové výrobní marže spadly z útesu kvůli rostoucí kapacitě obnovitelných zdrojů elektřiny a obavám z nízkých cen plynu. Nyní očekáváme malé oživení cen elektřiny (v €) na EEX/PXE, zatímco ceny ČEZu v Kč by se v letech 2011-12 měly dále snižovat. Naše předpoklady jsou však stále nad současnými forwardovými cenami.

ČEZ oznámil 21% snížení investičních výdajů plánovaných na období 2010-14 díky nižším investicím do vysoko rizikových plynových elektráren a do zahraniční expanze. Tento krok k základům oceňujeme. ČEZ se bude soustředit na své ziskové hnědouhelné elektrárny a jistou distribuci v ČR. ČEZ bude schopný udržet stabilní 50 Kč dividendu (60% výplatní poměr) v následujících třech letech. Akcie proto v současnosti nabízí dobrý, asi 6,6% dividendový výnos.

ČEZ se obchoduje mírně pod konkurenty na úrovni v roce 2012 očekávaného P/E 9. Věříme, že si akcie zaslouží mírnou prémii díky své stabilní nízkonákladové produkci elektřiny a rostoucí kapacitě v letech 2012-15. Nadále však existuje krátkodobé riziko, že ČEZ vydá výhled na fiskální rok 2011 pod konsensem trhu, protože momentum zisku bude v příštím roce slabé. Proto dáváme na akcie doporučení Držet, vzhledem k vysokému dividendovému výnosu. To by se změnilo na pozitivní doporučení v případě negativního krátkodobého vývoje ceny akcií.

Martin Krajhanzl